控股股东股权质押的动因及经济后果研究开题报告

股权质押通常指控股股东（出质人）将持有的股权作为质押物出质给资金融出方（质权人）而获得短期流动性资金的一种融资方式。股权质押在1995年《中华人民共和国担保法》出台后开始成型，并且2007年实施的《中华人民共和国物权法》再次强调股权质押的合法性和可行性，到2013年颁布的《股票质押式回购交易及登记结算业务办法（试行）》大力推动股权质押业务的发展，股权质押业务由此进入快速发展阶段。

近年来，得益于中国资本市场的日益发展和完善，企业股权质押业务发展越来越成熟，股权质押逐渐成为企业获取资金、缓解经营困境的主要融资方式，受到众多企业大股东垂青。根据中国证券登记结算公司公布的数据，截至2021年6月25日，A股市场共有2532家公司股权存在质押情况，占A股企业总数的57.98%，合计质押总市值为4.29万亿元，占A股总市值的5%，累计质押股数为4622.84亿股，占A股总股本的6.87%。

但是，风险与股权质押如影随形，股权质押规模的迅速壮大将股权质押的风险也展示在了上市公司面前。企业通过股权质押融入资金，不仅能帮助大股东保住控股权，还能筹集资金缓解企业困境。然而，股权质押也会带来高杠杆和高风险，不但会影响公司股价变动，而且股价下跌还极易引发个股平仓风险，并由此引发质权方抛售行为，此时股票将面临控制权转移风险和股价崩盘风险。大股东掌握着上市公司的命脉，其大比例股权质押行为必然影响着公司的日常经营和发展。因此，研究控股股东股权质押的动因及经济后果尤为重要。

（一）研究内容

1. 理论基础与理论分析

股权质押这一融资方式自2013年起，进入快速发展阶段，加上“多渠道推动股权融资”的政策的推动，一时间备受青睐。同时，股权质押狭隘地看，其成本普遍低于其他融资方式，而且券商和银行开展此项业务时会通常采取优惠政策，又助推了股权质押的发展。股权质押逐渐向大额、高频率甚至循环质押方向发展，由此产生了很多问题。因此笔者试图通过委托代理理论、信息不对称理论等，结合市场政策环境，分析控股股东股权质押的动因及经济后果。

2. 案例介绍与分析股权质押的动因及经济后果

本文选取较为代表性的上市公司做为分析案例，采用文献分析法、理论分析法、对比分析法，并结合上市公司所在行业和地理位置等因素，分析控股股东股权质押的动因，总结出控股股东股权质押对上市公司、股东本身、行业发展等带来的经济后果。

3. 得出结论并给出相关建议

（二）拟解决的关键问题

1.运用哪些相关理论基础及如何结合到控股股东股权质押的动因和经济后果分中？

2.控股股东股权质押产生至今的发展过程，以及当前经济形势下，控股股东股权质押发展现状和未来方向如何？

3.寻找多角度分析控股股东股权质押的动因，不限于股东本身，投资者，上市公司，所在行业等。

4.分析控股股东股权质押所产生的影响，对于企业、投资者、资本市场等有什么不同的经济后果？

5．针对所得结论，该如何给出相关建议，如何规范股权质押，促进其健康发展？

（三）写作提纲

1. 绪论

2. 理论基础与理论分析

3. 案例介绍

4. 上市公司控股股东股权质押动因分析

5. 上市公司控股股东股权质押经济后果分析

6. 结论与建议

7. 参考文献

（一）控股股东股权质押的动因

出于对股权质押动机的辩证研究，国外与国内的研究者认为积极与消极的因素将从两方面提升实际控制人的通过股权质押获取资金的动机。积极方面体现在保持现金流与市值管理等，消极方面包括大股东攫取利益，侵占中小股东权益，恶意规避风险等。LaPortaet al. (1999) 通过模型检验发现，除了获取资金，上市公司的最终控制人肯能出于侵占公司利益的目的开展股权质押，质押后最终控制人所属的现金流权降低，但根据所持有股份来说其控制权依然不受影响，控制权杠杆增加，提升了最终控制人侵犯中小股东投资收益的能性。Manove et al. (2001)实证研究发现，为了转移企业外部投资产生的重大风险，控股股东往往借用股权质押的手段将风险恶意转移给银行、券商等质权人，接受质押的金融机构的损失机率随之上升。李增泉，孙铮等(2004)通过案例研究得出结论，上市企业终极控制人的部分收益来利益侵占且重要途径是股权质押，同时对中国资本市场股权质押行为进行回归分析得出控股股东拥有充分动机与能力来侵占中小股东的利益。李永伟、李若山(2007)发现财务困境、经营乏力是促使终极控制人采取股权质押的原因。廖碧波和杨家钢(2014)认为大股东股权质押行为的利益侵占成本低是推动大股东攫取私利的原因，当大股东所属现金流权与控制权不匹配程度加剧时，大股东利益侵占倾向加强。罗琦和付世俊(2015) 结合信息不对成理论研究发现，股权被质押以后，利用信息的不对称性，上市公司最终控制人将操纵会计利润，向市场传递信号从而影响股价，导致中小股东利益被侵害。吴静（2016）研究发现如果控股股东资金需求越强烈，其“掏空”的动机也是正向关联的，如2008年的“中捷股份”以及2010年的“ST锦化”案例等，出现了一些股东挪用、占用上市公司资金的不良事件。滕晓梅(2016)研究了上市公司控股股东股权质押后攫取私利行为与股权质押数量的相关性，得到侵占行为伴随股权质押规模增加而增加的结论，同时公司内在价值将随股权质押规模增大而减小。徐寿福（2016）认为从股票市场和信贷市场双重择时动机出发，得出在信贷利好时机（如，信贷政策宽松时）股东更偏向于运用股权质押实施大规模融资来解决资金需求的结论。李瑞涛、酒莉莉(2018)的研究表明上市公司的存在违规行为是实际控制人采取股权质押的原因，证明了大股东股权质押的根本动机可能出于恶意转移风险。

股权质押动因的积极面相较于消极面少一些，主要目的是维持市值或杠杆收益。 Chan et al. (2013)股权质押比例越高的上市公司出现经营上的问题导致市场反应低迷估计下措施时，更加倾向于通过一些利好消息或行为刺激市场，提升股价。这些行为以股权质押获取资金进行股票回购为主，稳定下滑的市值是终极控制人进行质押的动因。高兰芬(2002)发现频繁的股权质押的根本原因是控股股东为了企业更好的发展，上市公司拥有较多收益高的投资项目，当资金短缺时，同时为了保证企业经营目标的不变，控制权需要稳稳控制于大股东手中，选择股权质押最合理。艾大力、王斌(2012)将股权质押的原因分为被迫与主动，并认为利用股权质押撬动财务杠杆可以盘活公司资金，将无法流动的股权变为可以高效利用的流动资金。刘信兵 (2016)的相关研究也发现在融资难的时期，面对企业自己流动性的下降，同时降低融资风险，上市公司实际控制人更加倾向选择股权质押的方式进行融资。倪风华(2019)的研究从便捷性的角度解释了企业控股股东偏好股权质押融资的原因，同其他渠道相比，股权质押融资事件相对较短，审批严格程度较低，当公司短时间内急需资金的情况下，融资越快越便捷的方式将成为企业首选。

（二）控股股东股权质押的经济后果

1. 控股股东股权质押的代理问题

国外学者没有过多研究股权质押的代理问题，国内学者对于股权质押代理问题的研究主要集中于最终控制人所属控制权与现金流权不匹配程度加剧而造成的代理问题。当上市公司股权质押后，最终控制人依然享有对公司的实际控制权，但随着现金流权的下降，最终控制人存在潜在的私人利益最大化的倾向，导致实控人与中小投资者间的矛盾逐渐激化，代理问题也由此产生。

Shleiferamp;Vishny(1997)发现股权质押后，大股东拥有的现金流权远远不及控制权，当大股东将企业的资源想自己转移时，对于企业所造成的损失并不会完全由大股东单方面承担，中小股东也要承担相应比例的损失，这就导致大股东对企业进行利益掏空的动机增加，造成公司其他中小投资者的损失，加剧代理问题发生的可能性。LaPorta et al. (1999)和Johnson SR (2000)通过实证研究证明了当控股股东所属控制权与现金流权不匹配程度越高，越有可能产生隧道效应促使控股股东攫取私利。Ych et al. (2003)研究了股权质押后相关代理问题规模和股权质押数量之间的内在关联，结论为上市公司最终控制人质押的股份数额越大，代理问题越大，代理问题的严重程度随质押数额增加而增大。彭白颖(2007)发现交叉持股与金字塔式的股权架构是控股股东股权质押后所属现金流权与控制权不匹配的重要影响因素，交叉持股与金字塔式的股权架构是引发代理问题的潜在原因。李永伟(2007)发现由于中国资本市场的相关法律制度有待进一步完善，控股股东在股权质押过程中可能通过制度的漏洞对中小股东进行利益侵占，从而导致代理问题的发生。郝项超和梁琪(2009)在对私人控股上市公司的角度研究股权质押，即使公司业绩不佳，公司实际控制人也不倾向于快速提升企业内在价值的。而实际控制人进行攫取私利的动机增强，从而增加代理问题发生的概率，上市民营企业因股权质押产生代理问题的概率远高于国有企业。

2. 控股股东股权质押对企业风险影响

官本仁(2003)的研究表明，大股东股权质押的风险分别为市场风险与法律风险。市场风险在于股价的浮动可能造成被质押股票的价值下降，法律风险则是大股东进行股权质押的实施过程中可能违反《公司法》中的相关规定。艾大力和王斌(2012)发现控股股东进行股权质押最主要的原因在于对于资金的需求，当上市公司无法及时从财务困境中脱身，高资产负债率的财务风险就将显现，同时控股股东也存在失去控制权的风险。魏丽(2014)研究了关于非上市公司的股权质押的风险，由于企业没有登陆资本市场，其股权质押业务仅限于企业与质权方之间，没有其他交易市场，股权质押融资对非上市公司造成的风险将远远大于上市公司，陈晓芳、王志毅(2015)认为上市公司实际控制人进行股权质押可能出于转嫁风险的恶意目的，质权人可能受到流动性风险。李洪涛（2017）以华映科技为例，通过多种分析方法结合股价及财务状况，得出频繁大量的股权质押行为可以传递出大股东倾向于侵害公司权益的信息，同时也侧面预警中小股东防止利益被侵害。程飞(2018)认为控股股东进行股权质押融资的行为与上市公司股票价格呈现负相关关系，股权质押行为越频繁，质押比例越高，公司股价下跌情况越严重，证明股权质押具有市场风险。此外，吕晓亮（2017）通过实证研究发现，媒体报道可以看作是一种潜在的违规成本，在股东发生股权质押的行为后，媒体更为关注，会增加对该公司报道的数量，公司曝光率提高就会相应地提高公司违规后的稽查概率，这就能够起到抑制公司产生违规行为的作用，影响控股股东的决策。

3.控股股东股权质押对绩效影响

国内外学者关于股权质押对于财务绩效的影响的研究以负面居多。Chenamp;Hu(2001)研究了不同外部环境下，股权质押给公司绩效带来的影响，结果表明当外部经济大环境良好时，控股股东股权质押将对公司财务绩效产生正向影响。Bozecamp;Laurin (2008)得出结论，当现金流权低于25%时，实际控制人两权不匹配拉低企业经营能力，造成财务绩效下滑。Chan et al. (2015)的研究表明，上市公司股票价格对股权质押行为具有相关性，股票价格将影响管理层对于企业运营计划的构建，导致企业未来的绩效出现变化。高兰芬(2002)具体分析了大股东的掏空行为，包括对外担保与关联交易的增加，证明质押带来的后果更多的是财务绩效的下降。控制权与现金流权的不对称增强股东的侵占可能性，股东间矛盾增加，造成对企业日常经营的影响，导致绩效呈现下降趋势。郝项超和梁琪(2009)分析得到公司财务绩效降低的原因是股权质押使企业内部的激励机制几乎完全消失。对众多投资者而言，黎来芳、陈占燎（2018）通过研究发现，股权质押会使控股股东加大选择性披露信息的行为，那么就会降低上市公司信息披露质量，进一步加剧了信息不对称。这对于投资者来说是不利的。郑国坚、林东杰和林斌(2014)发现股权质押是利益侵占的有效途径之一，将导致公司业绩变差。李旎和郑国坚(2015)研究得出，股权质押行为将进一步削弱市值管理的监管强度，大股东攫取私利行为将造成绩效的滑落。

（三）文献评述

对于质押的动机，大部分文献结论认为是出于恶意侵占、利益掏空等消极目的，以股权质押作为手段，但是小部分学者也证明了少数质押行为确实出于大股东对企业长远发展的考量。国内学者结合国内资本市场的特点指出了股权质押行为造成的风险可能来自于市场风险、法律风险等，同时给予了相应防范风险的应对策略。与动机相对应，股权质押与经济后果也呈现正相关与负相关两种情况，而且负相关占据主导地位。多数学者认为大股东的进行股权质押行为将增大企业财务风险，降低企业绩效增长率，其至造成企业价值的损失，一小部分学者通过案例研究也发现一些股权质押对企业价值与绩效呈现正向影响的情况。

国内资本市场的股权质押业务发展已有一段时间，对控股股东股权质押的研究也趋于详尽，但国内主流研究还是集中于通过实证分析得出相关结论，最后从宏观视角提出相关建议与对策，过于宽泛的结论与建议可能对出现相关问题的企业缺乏实际指导意义。国内学者对于市场业绩与股权质押的关注较为不足，股权质押行为引发的代理问题与相关后续影响仍有完善空间。

1.2022年11月-2022年12月收集整理研究所需文献、数据等资料，制定详细研究计划和具体研究方案，填写开题报告；

2.2022年1月-2022年3月完成论文的主要内容，包括论文初稿及修改稿；

3.2022年3月-2022年5月继续修改论文，对存在问题进行完善；

4.2022年5月-2022年6月整理研究成果并进行答辩。

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